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又見中報爆雷：涪陵榨菜跌停，22.1億沒了！

2019-08-07 10:48:37

[ 導讀 ] 涪陵榨菜要如何蝶變？

又有一個白馬股業績“爆雷”了！

7月31日，涪陵榨菜一字跌停，封單近5萬手，市值直接蒸發22.1億元。數據顯示，截至二季度末，涪陵榨菜股東數為3.98萬戶，這近4萬名股東直接遭到“悶殺”，人均虧損高達5.5萬元！

7月30日晚間，涪陵榨菜發布公告稱，公司2019年上半年實現營收10.86億元，同比增2.11%，歸母凈利3.15億元，同比增3.14%；而公司2018年上半年實現營收10.64億元，同比增34.11%，歸母凈利3.05億元，同比增77.52%。

據證券時報報道，就7月31日公司股價跌停，涪陵榨菜證券部工作人員表示，“跌停的原因不太好說，因為股價上的原因太多了，今年公司半年報業績確實是增長比較緩慢的，未來增速雖然無法預測，但是公司的銷售工作以及生產各方面肯定會繼續踏踏實實地做，一家企業的經營肯定會遭遇起伏。”

涪陵榨菜業績低于市場預期：二季度凈利同比降16%

涪陵榨菜發布2019年半年度報告，公告顯示，報告期內實現營收10.86億元，同比增長2.11％；歸屬于上市公司股東的凈利潤3.15億元，較上年同期增長3.14％；基本每股收益為0.40元，上年同期為0.39元。

截至2019年6月30日，涪陵榨菜歸屬于上市公司股東的凈資產25.81億元，較上年末增長4.43％；經營活動產生的現金流量凈額為2.27億元，較上年同期增長18.60％。

不過，在第二季度，涪陵榨菜凈利潤已較去年同期下滑。根據簡單計算，涪陵榨菜2019年二季度實現凈利潤1.6億元，而2018年同期凈利潤為1.9億元，這也意味著2019年二季度涪陵榨菜凈利潤較2018年同期下降15.79%。

單季度來看，公司2019年第二季度實現營收5.59億元，同比增長0.54%，歸母凈利1.60億元，同比下降-15.79%；而2018年第二季度營業收入為5.56億元，同比增長23.56%，歸母凈利為1.90億元，同比增長75.93%。

以上數據可以看出，與往年業績相比，涪陵榨菜今年上半年的業績反差較大，表現較差。對于這種業績“黑天鵝”的出現，是否可以通過經營數據與財務數據進行預警呢？

銷量增幅首次低于單價增幅，提價失效？

從銷量與單價增速看，2018年單價增速首次超過銷量增速。

涪陵榨菜作為細分行業龍頭，近幾年業績高速增長也得益于產品提價策略，其間接代表其渠道定價權。自2015年至2018年，公司營業收入增速分別為2.67%、20.43%、35.64%、25.92%，其對應的歸母凈利潤增速分別為19.23%、63.46%、61%、59.78%。以上數據或進一步說明提價策略使得其盈利能力不斷提高。

過去幾年，涪陵榨菜憑借產品一路漲價，促成了業績和股價的攜手奔跑，“提價”也成為了市場人士分析和跟蹤該公司業績最簡單粗暴的指標。

據每日經濟新聞統計，2016年7月，涪陵榨菜以“原材料和勞動力上漲”為由，將11個單品的產品到岸價格提高8%~12%；2017年2月，涪陵榨菜又以“緩解成本壓力”為由，上調了80g和88g榨菜9個單品的產品到岸價格，提價幅度為15%~17%不等；2017年四季度，涪陵榨菜將脆口榨菜從175g包裝降低至150g，主力榨菜由88g降至80g，但售價不變，變相提價10%~16.7%；2018年11月，涪陵榨菜上調7個單品的產品到岸價格，提價幅度約10%。

三年四次漲價，也讓涪陵榨菜成為了市場上有名的“漲價概念股”，但概念背后基本面并不空虛。漲價直接拉動了毛利率一路小跑上行，2016年中報毛利率為47.96%，四次漲價后，2019年中報毛利率達到58.55%，毛利率的持續上行也是公司利潤增速明顯跑贏營收增收的一個重要原因。不過記者注意到，截至目前，2019年涪陵榨菜還未宣布提價。

對于目前的產品價格，涪陵榨菜曾于5月底回應稱，“現在公司產品價格離天花板還有較大距離，2006年公司推出脆口產品，很多人覺得貴，但是慢慢消費者也認識到產品品質和品牌的重要性，對價格變得沒有那么敏感，公司在市場上也做了調研，如果物價水平沒有上去，不可能大幅提價，貿然不合理的提價還是會影響銷量，提價同時也要考慮行業價格水平、消費者的觀念認知等?！?/span>

但是，根據從單價與銷量增速看，2018年銷量增幅首次低于單價增幅。2015年至2018年，其平均單價增幅分別為0.97%、5.5%、15.63%、13.8%；對應的銷量增幅分別為1.77%、14.13%、17.26%、10.65%。從以上數據看出，2015年至2017年，銷量的增幅均大于平均單價的增幅，但是2018年則出現銷量增幅小于單價增幅。

數據來源：wind

數據來源：wind、年報

銷量增幅低于單價增幅意味著什么呢？

預收賬款下降，存貨周轉天數上升

從預收賬款看，經銷商積極性似乎有所放緩。2015年至2017年，涪陵榨菜預收賬款期末余額分別為0.63億元、1.49億元、2.38億元。數據顯示，預收賬款呈現上漲趨勢，或間接說明經銷渠道商看好市場銷量，銷售采購的積極性高漲。但是2018年之后，預收款余額相比2017年同比下降34.87%，降低至1.55億元。

數據來源：wind

截止2019年上半年報告期末，預收賬款期末余額為1.1億元，同比上年也出現下降。

數據來源：wind

再從存貨看，2015年至2018年及2019年上半年，公司存貨余額分別為1.75億元、1.72億元、2.48億元、3.30億元和3.93億元。

2015年至2017年的存貨余額雖然上漲，但是存貨周轉水平卻不斷提高，2015年至2017年存貨周轉天數分別為109.47天、102.94天和96.04天。但在2018年，公司的存貨余額上漲，存貨周轉水平卻出現降低，存貨周轉天數上漲至122.97天數，遠低于2015年周轉水平。

數據來源：wind

2019年上半年，涪陵榨菜的存貨周轉水平進一步下降，存貨周轉天數高達144.63天。

數據來源：wind

一邊是經銷商積極性降低，另一邊是存貨周轉水平下降。因此，今年四月份開始公司放寬渠道政策，包括縮短經銷商返利期限，降低考核難度，放寬賒銷政策，以激發經銷商積極性。2019年上半年應收賬款為0.47億元，比期初增長500.77%，為公司對部分客戶采取滾動賒銷政策所致。

公司表示，這是因為加強新品銷售、增加空白市場和提高與競爭對手的競爭力，對部分市場部分客戶采取滾動賒銷政策所致，且所有賒銷款不超過一年，年底收回。

其次，涪陵榨菜其預付款項為3.89億元，較年初大增6464.16%，其原因主要為上半年預付的“烏江涪陵榨菜綠色智能化生產基地”土地購置款增加。同時，其投資活動產生的現金流量凈額與現金及現金等價物凈增加額均有大幅下跌，不過原因均為購買銀行理財產品同比增加及支付"烏江涪陵榨菜綠色智能化生產基地"土地款所導致。

中金、華創均下調其目標價，多只基金重倉

中金食品飲料呂若晨發布點評報告認為，業績下滑受公司積極推進渠道下沉、增加地面推廣和經銷商激勵所致，在銷售額增速較低時，剛性費用投放導致銷售費用率偏高。因盈利預測調整下調目標價8.5％至30元。

據了解，報告期內，涪陵榨菜按照年初戰略規劃，圍繞“適應變化，主動改變”的戰略方針，面對宏觀經濟下行，頂住增長困難的巨大壓力。主動求變，采取多方面措施化解政策、市場和原料風險，穩中求進，緊抓消費升級機遇，保持業務持續穩定發展。報告期內，公司實現營業收入108,595.21萬元，凈利潤31,482.28萬元。

華創證券食飲團隊則表示，公司作為細分行業龍頭，產品提價及高凈利率體現強定價權，未來有望憑借品類擴張及渠道持續下沉繼續提升份額，盈利能力保持較高水平。由于渠道調整尚需時間，下調公司19-21年 EPS 預測至0.92/1.07/1.23元（原EPS為1.02/1.24/1.47元），對應 PE為30/26/23倍，給予20年30倍 PE，下調目標價至32.1元，下調評級至“推薦”。

截至2019年上半年末，涪陵榨菜的股東榜中，社?；?06組合持有3016萬股，社?；?17組合持有1130萬股，社?；?05組合持有546萬股。中央匯金持有810萬股，南方中證500ETF持有662萬股，匯添富成長焦點混合持有600萬股。從機構投資者持股數量看，南方基金持股最多，達1107萬股，匯添富基金次之，持有673萬股。